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中国时间: 04:48 2016年12月05日星期一

人民币国际化系列(2):改革的困局


人们在成都观看反映人民币百元钞票的艺术作品。(2011年9月30日)

人们在成都观看反映人民币百元钞票的艺术作品。(2011年9月30日)

尽管以跨境交易人民币结算额、离岸市场人民币存款额等数据来看,人民币国际化近年来进展强劲有力,但很多观察家指出,人民币国际化的背后也存在诸多问题。于是“改革”二字成了悬在中国政府头上的一把利剑。分析人士认为,金融改革缓慢和体制改革无望成了人民币国际化最大的掣肘。

人民币国际化存在问题

由于中国脆弱的金融体系和不完全开放的资本账户,中国在货币国际化模型中被迫选择了“贸易结算加离岸市场”。

人民币已在1996年实现了国际收支经常项目的可兑换,但目前资本项目下仍不完全开放。所谓经常项目是指一国与外国进行经济交易中经常发生的交易项目,包括贸易和服务等。而资本项目(又称资本账户),是指国与国之间的资本流出和流入,包括跨国股票、债券、证券交易。

分析人士观察到,目前两个人民币市场,即位于中国大陆的在岸市场和位于香港、新加坡等地的离岸市场,之间存在着严重的利差。这是因为在岸市场的利率和汇率受到央行的严格控制,而离岸市场是由市场供求关系调节的。这种利差导致了人民币套利行为日益猖獗。又由于中国资本账户不完全开放,两个市场之间无法形成健康、高效的互动,利差难以自动缩小,套利行为因此得以为继。一些经济学家指出,套利行为可能导致央行外汇资产的价值流失。不仅如此,跨境套利多以贸易造假来掩护资金的划转,因而有关人民币贸易结算额的数据被“掺水”,而有关离岸市场人民币存量的数据也不能反映真实的需求。

另有经济学家指出,由于中国金融市场不健全,外加贸易结构不合理,导致国内企业在国际交易中缺乏计价货币的选择权,所以从数据上来看,尽管跨境贸易人民币结算额大幅上升,但是人民币计价比例却依然很低。人民币的计价功能弱于交易媒介功能,换句话说,交易方目前虽然可能以人民币来结算,但他们的交易产品仍然是以美元或欧元标价。这使得中国的公司依然面临很高的汇率风险。而人民币国际化的目标之一,本应该是降低中国公司在国际交易中的汇率风险。

汇丰银行人民币业务发展及营销全球主管何嘉仪也曾为《金融时报》撰稿称,由于中国资本市场的不开放,造成离岸人民币市场流动性不佳,深度也不够,境外投资者持有人民币的意愿在逐渐降低。招商证券在最近的一份报告中也指出,根据最新的数据,人民币离岸资金池增长趋缓,这成为了人民币国际化受限的主因。

基于这些问题,专家们纷纷为人民币国际化开出利率、汇率自由化,开放资本账户,拓宽和加深国内金融市场等金融改革药方。

金融改革面临政治、经济双重阻碍

有不少人认为,一些金融改革的客观条件其实已经成熟,比如在两会期间,央行南京分行行长周学东就曾表示,中国现在已经具备了宣布人民币资本项目可兑换的条件。然而相关的改革却迟迟不见动静。

刚刚从中国回来的布鲁金斯学会(the Brookings Institution)高级研究员,曾任国际货币基金组织(IMF)中国部和金融研究部主任的埃斯瓦尔∙普拉萨德(Eswar Prasad )对记者说,他认为北京对经济市场化改革的承诺是很认真的,2015年中国金融改革的步伐或将加快。不过他认为,在中国推动改革存在着政治、经济两方面的阻碍。

他说:“首先,任何经济改革都会惹恼一些人,这些人在现行制度下很受益。所以当你想到中国现在的经济制度,它非常适用于大的国有银行,大的国有企业以及省级政府。所有这些人在政治上都是很有权势的。所以要想打破这些利益集团之间的关联需要极强的政治意愿。第二,也就是经济限制。中国的困难是问题太多,所以只单独对一个方面进行改革是很难的。比如说,如果你想改革金融系统,你需要先改善国有企业的运营状况。而要改革国企,你又需要先有一个更好的社会保障体系,因为国企的改造会造成很多工人同时下岗。而为了改善社会保障,你又需要先进行财政改革。所以在中国这样一个庞大而复杂的经济体中,经济改革很难快速进行。中国政府现在在以一种循序渐进的方式进行改革。当然,我和很多人都希望中国的金融市场改革能进行地更积极些。”

同样跟中国颇有接触的彼特森国际经济研究所(Peterson Institute for International Economics)荣退主任弗雷德·伯格斯滕(C. Fred Bergsten)认为,中国正处于巨大的经济转型时期,政策制定者出于政治风险的考量,不免对金融改革持更为谨慎的态度。

他说:“金融领域所释放的信号,金融机制对实体经济的引导作用都非常重要,所以我觉得他们的谨慎是可以理解的。同时,由于中国的政治决策程序,这种谨慎又被进一步加强了。政治领导层显然想要不惜一切代价避免危机,即便是在转型时期,他们也不想看到经济下降太多。他们知道金融很重要,但他们可能不想给正在进行中的转型再添加一层不确定性和风险。”

面对如今中国出现的经济下行趋势,两位学者都认为这并不会对人民币的国际化产生直接影响。他们认为,国际投资者不会出于对中国经济前景的担忧而减少使用和持有人民币,他们真正担忧的,是中国政府可能会为了扭转经济颓势而进一步实施外汇管制,或者采取2008年金融危机时所采取的那种刺激政策,这才是风险的真正来源。

还有人担心,在经济下行压力下,开放资本账户可能会加剧资本外逃,如今中国已经出现了资本外流的迹象。不过普拉萨德认为,目前的资本外流是中国的散户投资者在借机通过向境外投资来追求投资组合多样化,“这完全是他们本来就该做的事”,因而开放资本账户所带来的风险尚属可控。

《金融时报》最近的一篇报道指出,中国的商业银行和它们的企业客户已经连续7个月购买比人民币数量更多的美金,但是人民币汇率却在3月中旬突然上扬,于是分析人士认为,中国人民银行最近悄悄动用了外汇储备来扭转人民币的持续贬值,而防止资本外流进一步扩大就是目的之一。

政治体制改革无望断送人民币成主导货币之路

事实上,人民币作为国际货币被广泛用于跨境交易结算只能算货币国际化的“初级阶段”。一种货币要想真正实现国际化并成为全球主导货币,除了要能够扮演“国际支付货币”以及“储备货币”的职能,最终还需要有能力担当“避险货币”。对此,普拉萨德将人民币同美元做了对比。

他说:“国际货币,人民币现在已经是了。储备货币,我认为人民币未来也能做成。但如果说成为一种全球投资者都愿意信任的避险货币,人民币恐怕很难。我觉得中国政府目前还无法获得外国投资者的信任。所以为什么美元如此有主导力,不仅仅因为美国经济有很多活力,或者因为它是世界最大的经济体,有深度的金融市场,还因为美国有一系列非常有力的制度。”

所谓“有力的制度”,普拉萨德解释说,首先,这意味着一个国家要有独立的司法系统来维护法律规则,并且可以用法律来和政府相抗衡。其次,一个国家要有为公众所信任的货币机构,包括央行或者联邦储备银行,这些机构要能够让全世界相信,它们不会让通货膨胀率变得失控。第三,一个国家要有公开透明的民主行政系统,这将提升政府的可追责性,从而获得外国投资者对于这个政府的信任。普拉萨德指出,纵观所有在世界上担当避险货币职能的这些货币,它们背后都有这样的制度做依托。而中国由于缺乏这样的制度,很难成为全球投资者真正信任的对象。

普拉萨德说:“如果未来人民币不仅仅要成为储备货币,还要试图成为避险货币,中国除了需要进行金融和经济改革,还需要进行更广泛的体制改革。但我的感觉是,中国政府在现阶段并不准备这么做。”

于是,在现行条件下,人民币的国际化到底会给美元带来多大的挑战呢?请点击阅读系列报道第三篇:红钞绿钞谁领风骚?

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